光大宏观:保“6%”不是硬约束 资本市场或“避重逐轻”
发布时间:2019-12-14

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  展望2020年,我国金融周期继续下行,经济自发“紧信用”的大方向难扭转,仍需“松货币”和“宽财政”来对冲。近期个别中观指标改善并不代表基本面好转,经济增长仍存在一定下行压力。受益于专项债,明年基建投资或先扬后抑,但受新增隐性债务追责影响,全年基建投资不会太高,或在6%左右;地产投资继续下行,制造业投资低位徘徊,库存周期开启仍需时日且力度存疑,预计2020年实际GDP增长或前高后低,全年放缓至5.8%左右。

  结构改革将加快。政治局会议提出要把外部压力转化为改革开放的动力。中央经济工作会议也提出“通过改革破除发展面临的体制机制障碍,激活蛰伏的发展潜能”。制定实施国企改革三年行动方案,明年改革或将提速。改革土地计划管理方式,农村集体土地入市、都市圈土地指标跨区调剂、落户城镇的农村贫困人口宅基地复垦腾退的用地指标由输入地使用或都将加快。在培育新动能方面,支持战略性产业发展,支持加大设备更新和技改投入,同时发挥国有企业在技术创新中的积极作用。

  光大宏观表示,收官之年,稳字当头。增长有目标,但保“6%”不是硬约束。逆周期调节要科学稳健、注重系统全局,以避免“大放大收、单兵突击”造成经济与市场的“大起大落”。稳杠杆基调不变,但或更灵活,地产以稳为主而非刺激手段,基建回暖可期但难大反弹,政策总体偏松,但更重结构。明年金融周期下行继续,经济自发“紧信用”的大方向难扭转,仍需“松货币”和“宽财政”来对冲。亮点在于轻重资产行业动能转换,资本市场或“避重逐轻”。

  1、增长有目标,但保“6%”不是硬约束

  综合目标要实现,但“经济下行压力加大”,市场对GDP增速是否保6%争论较多,我们认为该争论意义不大。一方面,在新发展理念下,量的合理增长和质的稳步提升同样重要, 张文中不会为了实现经济增速的不合理增长而扭曲经济结构;另一方面, 测试版第四次全国经济普查上调了2018年GDP, 股份并将调整历史年度GDP,统计质量的改善也意味着GDP离翻番的目标更近。根据我们的初步推算,不必达到6%,2020年人均收入和实际GDP较2010年翻一番即可实现。

  稳健的货币政策要灵活适度,“货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应”,不搞大水漫灌,提法也比之前“M2和社融增速要与GDP名义增速相匹配”更具操作灵活性。短期结构性通胀上行无碍货币偏松方向,或只影响节奏。结构仍是重点,疏通传导,“引导资金投向供需共同受益、具有乘数效应的先进制造、民生建设、基础设施短板等领域,促进产业和消费‘双升级’”。

  2、逆周期调节政策以稳为主,结构是重点

  4、“紧信用”需“松货币”“宽财政”对冲,资本市场或避重逐轻

  就业仍将延续今年的政策,总体就业压力不算大,解决大学生、退伍军人等特殊群体的结构性就业问题仍是重点。除非经济大幅下行,乐赢彩票导致就业压力明显上行,否则难出现为保就业而进行的大刺激。

  12月12日召开中央经济工作会议,总结2019年经济工作,分析当前经济形势,部署2020年经济工作和政策定调。

  房地产亦是求稳,难成刺激手段。会议依旧强调房住不炒,“全面落实”因城施策或意在有保有压,防止房价大起大落,稳地价、稳房价、稳预期仍是调控目标。

  收官之年,政策科学稳健、注重系统全局。2020年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年,要稳字当头,以实现预期目标。虽有目标,对逆周期调节政策力度的定调从以往的“加大”变成了“科学稳健把握”,表明宏观政策“大放大收”造成市场“大起大落”的情形或难再现。同时“从系统论出发……加强全局观念,在多重目标中寻求动态平衡”,也表明政策将避免单兵突击,而是加强协调以实现“保稳定”的大局。保6%不是硬约束,稳杠杆将更灵活,地产以稳为主而非刺激手段,基建回暖可期但难大反弹,政策总量温和放松,但更注重结构。

  积极财政政策要提质增效、注重结构调整,继续执行和落实前期的“减税降费”政策。积极财政或主要体现在预算内赤字率和专项债上,不排除预算内财政赤字率提高到3%,但突破3%概率较小,专项债或提高到3万亿左右,压缩棚改和土储,主要投向基建。包括专项债在内的中义赤字可能达7.3%左右(2019年可能为6.6%),城投债净融资和政策性金融债净融资量或相对平稳,PSL有望回升,广义财政赤字率会在10.1%左右(2019年或为9.1%左右)。今年部分地方政府支出困难,会议强调“支持基层保工资、保运转、保民生”,同时结构上“引导资金投向供需共同受益、具有乘数效应的先进制造、民生建设、基础设施短板等领域”。税率、费率或难进一步减降,但前期已有减税降费政策将继续执行落实。

  亮点在于轻重资产行业动能转换,2020年中国资本市场或“避重逐轻”。国际经验表明,金融周期下半场轻资产行业表现相对亮眼,中国亦出现类似迹象,轻资产行业(科研服务、计算机设备、制药、电信)的机会或更可持续,国债利率仍有下行空间,明年下半年方向或更清晰,而重资产行业的信用风险可能大于轻资产行业。

  “稳杠杆”基调未变,但监管政策或更灵活,配合大局。今年前两季度,我国非金融私人部门宏观杠杆率再度攀升,稳杠杆任务依然艰巨。但三大攻坚战顺序调整为“精准脱贫、污染防治、防范风险”,稳杠杆放到了最后,防风险定调从2019年的“结构性去杠杆”转变为“金融体系总体健康,具备化解各类风险的能力”,说明在保稳定的大局下,明年或难去主动刺破风险点,同时在资管新规过渡期最后一年,部分监管政策实操中或仍有一定灵活性。

  3、监管更灵活,结构改革加快

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